Alfa Wealth
819 subscribers

Daimler – плохо, плохо, хорошо

<100 full reads
183 story viewsUnique page visitors
<100 read the story to the endThat's 34% of the total page views
2 minutes — average reading time
Daimler – плохо, плохо, хорошо

Начиная с сентября 2019 года акции Daimler практически не изменились в цене, хотя в определенные моменты значительно отклонялись и вниз, и вверх. Мы видим волатильный боковой тренд:

Стоимость акций Daimler. Источник — Bloomberg
Стоимость акций Daimler. Источник — Bloomberg
Стоимость акций Daimler. Источник — Bloomberg

Факторы, сдерживающие рост капитализации Daimler, сместились из внешней плоскости во внутреннюю: риски ограничения взаимной торговли снизились — сыграло свою роль подписание первой фазы соглашения США-Китай и отказ от повышенных пошлин за поставки автомобилей из Европы в США. Но появились внутренние проблемы. 

Главная внутренняя проблема концерна Daimler — анонсированное в рамках презентации на Capital Markets Day в ноябре 2019 г. снижение прибыльности в период 2020-2022 гг. и сокращение 10 тыс. сотрудников (3,3% от общего количества).

Downside риски в акциях Daimler превалируют. 

Мы полагаем, что волатильный боковик по акциям Daimler будет сохраняться в 2020 г., таргетируемый нами диапазон — 40-50 евро за акцию. Базово ожидаем падение к нижней границе диапазона в первом полугодии 2020 г. и V-образное восстановление во втором полугодии.  

Финансовое состояние компании

Daimler неплохо отчитался за Q3 2019. Выросли и выручка, и показатели прибыльности: 

 Финансовые показатели Daimler. Источник — отчётность компании.
Финансовые показатели Daimler. Источник — отчётность компании.
Финансовые показатели Daimler. Источник — отчётность компании.

По итогам 9 месяцев 2019 г. выручка составила 125,6 млрд евро (+4%), EBIT 3,9 млрд евро (-53%), чистая прибыль 2,7 млрд евро (-54%). Снижение прибыли — следствие плохого второго квартала с разовыми убытками и списаниями.

Сразу после публикации финансового отчета торги акциями Daimler открылись с гэпом вверх. Отчет показал, что Daimler не только удержал достойные финансовые результаты в 2019 г., но и является одним из немногих автопроизводителей, у кого нет драматичного падения продаж. 

По итогам 2019 г. продажи Daimler составили 3,6 млн автомобилей — это на 0,7% больше чем в 2018 г. В Китае продажи выросли на 6,2%, хотя слабый китайский спрос сейчас самая главная болевая точка для большинства автопроизводителей.

Тем не менее, другие проблемы автопроизводителей не обходят Daimler стороной. Это прежде всего:

  • расходы на приведение выхлопа CO2  в соответствие с новыми нормами Евросоюза;
  • инвестиции в разработку электрокаров и систем продвинутой поддержки водителя.

Результатом дополнительных расходов и инвестиций в разработку станет снижение маржи по чистой прибыли до 4% в 2020 г. Возможно падение маржи до 3%, если будут введены тарифы, ограничивающие экспорт Мерседесов. Ожидается, что прибыльность компании восстановится до 6% только в 2022 г.: 

Ожидания менеджмента Daimler по будущей маржинальности бизнеса и факторы, которые будут оказывать на неё влияние
Ожидания менеджмента Daimler по будущей маржинальности бизнеса и факторы, которые будут оказывать на неё влияние
Ожидания менеджмента Daimler по будущей маржинальности бизнеса и факторы, которые будут оказывать на неё влияние

В среднем чистая маржа Daimler в 2012-2018 гг. составляла 5,5%, так что ее снижение до 3-4% существенно скажется на финансовом состоянии компании.

Проблемы  Daimler

Акции Daimler начали снижаться после публикации данных о планируемом снижении маржинальности бизнеса, а рейтинговые агентства стали пересматривать кредитные рейтинги компании. В середине декабря Moody’s понизило рейтинг с “A2” до “A3”, мотивируя решение прогнозом снижения показателей. Это не значит, что у Daimler появляются какие-то значимые кредитные риски, но подтверждает серьезность происходящего.

Другая проблема компании — сокращения сотрудников. Теоретически, если пренебречь риском того, что сокращения приведут к снижению производительности труда, это решение позволит сократить издержки и восстановить маржу. 

Если обратиться к приведенной выше гистограмме RoS Bridge, рентабельности восстановится в значительной мере из-за «Personnel cost improvement». 

Однако в краткосрочной перспективе рынки практически всегда реагируют на подобного рода новости продажами: во-первых, это сомневающиеся утверждаются в мысли о том, что в компании есть сложности. Во-вторых, сама по себе процедура сокращений — не бесплатная. Она стоит денег и в моменте наоборот увеличивает косты, ещё больше отрицательно сказываясь на марже. 

Таким образом, ожидать, что у Daimler в лучшую сторону изменится ситуации в 2020 г. нет оснований.

Оценка акций

Оценки инвестдомов и консенсус по акциям Daimler плавно ухудшаются. На данный момент консенсус Bloomberg–Hold с таргетом 50,5 евро за акцию:

Daimler – плохо, плохо, хорошо

Аналитики Societe General еще до того, как были озвучены слабые прогнозы на 2020-2022 гг., в начале ноября понизили рейтинг акций Daimler до Sell с таргетом 47 евро:

Daimler – плохо, плохо, хорошо

В SocGen отметили «no tangible prospect of a fundamental turnaround in FY20», что совпадает с нашей точкой зрения.

Аналогичный рейтинг у Goldman Sachs:

Daimler – плохо, плохо, хорошо

GS видит риски грузового подразделения Daimler, ожидая, что оно внесет существенный негативный вклад в консолидированную прибыль компании.

Со своей стороны мы должны отметить, что при всех названных рисках Daimler по мультипликатору P/E по-прежнему оценивается дороже аналогов: 

Daimler – плохо, плохо, хорошо

Относительно среднеотраслевого уровня акции Daimler стоят дороже на 19%, существенно дороже даже немецких аналогов. Кроме того, акции Daimler оцениваются дороже собственных средних уровней на 12%:

Daimler – плохо, плохо, хорошо

При этом консенсус Bloomberg предполагает, наверное, худшее развитие событий – падение чистой маржи Daimler до 3,3%. На наш взгляд это ближе к экстремальному сценарию, нежели чем к базовому. Базово, если реализуется прогноз менеджмента и прибыльность Daimler составит 4%, то и нынешняя оценка акций автопроизводителя целиком адекватна.

Таким образом, акции Daimler могут продолжить снижение до тех пор, пока не изменится пессимистичный рыночный настрой. А измениться он может в том случае, если реальность будет соответствовать ожиданиям менеджмента, а не пессимизму консенсус-прогноза. 

Именно на этом основывается наше предположение о снижении цены акций в район 40 евро, V-образное их восстановление и волатильная боковая динамика на горизонте года.

_________________________

Обзор подготовил Василий Копосов, аналитик структурных продуктов УК «Альфа-Капитал», на основе данных из открытых источников, бирж, данных статистических агентств, монетарных регуляторов, в том числе транслируемых агентствами Bloomberg и Reuters.

Структурные продукты доступны клиентам категории Alfa Capital Wealth с инвестициями от $250K и более. Чтобы получить консультацию по продуктам Альфа-Капитал, оставьте свой телефон в форме обратной связи — вам перезвонит специалист по работе с состоятельными клиентами и проконсультирует по всем вопросам.

Дисклеймер

Общество с ограниченной ответственностью «Управляющая компания «Альфа-Капитал». Лицензия на осуществление деятельности по управлению инвестиционными фондами, паевыми инвестиционными фондами и негосударственными пенсионными фондами No 21-000-1-00028 от 22 сентября 1998 года выдана ФСФР России, без ограничения срока действия. Лицензия на осуществление деятельности по управлению ценными бумагами No 077-08158-001000, выдана ФСФР России 30 ноября 2004 года, без ограничения срока действия. Информация, содержащаяся в данном Обзоре, предназначена исключительно для определенного и ограниченного круга лиц и не имеет целью рекламу, размещение или публичное предложение любых ценных бумаг, продуктов или услуг. Представленные в Обзоре мнения учитывают ситуацию на дату предоставления информации. УК «Альфа- Капитал» не утверждает, что приведенная в Обзоре информация или мнения верны, или приведены полностью. Указанная информация не является исчерпывающей и подготовлена только в информационных целях, носит исключительно ознакомительный характер и может быть изменена УК «Альфа-Капитал» в любое время без предварительного уведомления. ООО УК «Альфа-Капитал» не рекомендует использовать Обзор в качестве единственного источника информации при принятии инвестиционного решения и не дает гарантий или заверений в отношении финансовых результатов, полученных на основании использования указанной информации. Подробную информацию о деятельности ООО УК «Альфа-Капитал» Вы можете получить по адресу: 123001, Москва, ул. Садовая-Кудринская, д. 32, стр. 1. Телефоны: 783-4-783, 8 (800) 200-28-28, а также на сайте ООО УК «Альфа-Капитал»: www.alfacapital.ru.