Коронавирус: проверка на прочность финансовых систем США, Европы и России

2 June
Краткий конспект онлайн-лекции именного профессора Московской биржи – профессора финансов РЭШ Анны Обижаевой в рамках Лектория РЭШ «Экономика и жизнь»
Краткий конспект онлайн-лекции именного профессора Московской биржи – профессора финансов РЭШ Анны Обижаевой в рамках Лектория РЭШ «Экономика и жизнь»

Коронакризис разрушает экономические связи на микроуровне

Сегодня все следят за тем, что происходит в медицинской сфере, но понятно, что очень скоро пандемия приведет к ухудшению экономической ситуации. Удар коронакризиса уже ощутили на себе десятки миллионов бизнесов по всему миру и миллиарды людей. Ухудшает ситуацию неопределенность относительно того, когда все это закончится.

Среди экономистов существуют очень разные мнения о том, чего нам ожидать. Одни, как Пол Кругман, считают, что так как шок экзогенный, то экономика сможет быстро восстановиться. Другие, как Кеннет Рогофф или Нуриэль Рубини, рисуют катастрофические сценарии.

И понятно почему. Коронакризис нарушает социально-экономические процессы на микроуровне. Эта ситуация чем-то напоминает то, что происходило в России в 1990-е гг. Тогда также произошло масштабное разъединение ткани общества, но сегодня мы наблюдаем похожий процесс не в одной стране, а по всему миру.

В каком состоянии страны вошли в кризис

Если вернуться в конец 2019 г., то можно сказать, что мир был абсолютно не готов к сегодняшнему кризису. Он особенно опасен, так как случился на фоне фундаментальных неразрешенных проблем.

В США во время кризиса 2007-2009 гг. произошла масштабная трансформация всего финансового сектора, но накопился целый ряд проблем, начиная с огромного долга, дефицита в системе медицинского страхования, пенсионных фондах и заканчивая политическим кризисом. Ситуация в США чем-то похожа на ситуацию в СССР в конце 1980-х гг., когда люди понимают, что страна движется куда-то не туда, а элита не может предложить альтернативу.

Европа подошла к коронакризису в еще худшей форме. В европейских странах произошла череда кризисов абсолютно разного характера (кризисы суверенного долга и в банковском секторе, лопнувшие пузыри на рынках жилья). В отличии от Соединенных Штатов, большая часть проблем в Европе не была решена. Если в США сильный федеральный центр как-то смог реформировать финансовый сектор, то в ЕС так и не была достроена единая пан-европейская финансовая система (например, единые системы надзора и страхования вкладов, механизм санации банков и т.д.). Политикам и регуляторам было удобнее сделать вид, что все идет нормально, чем продвигать нелегкие, но необходимые решения.

В России не хватило времени достроить современную экономику и современные институты. Например, Банк России проводил чистку банковской системы и выстраивал ее архитектуру (начало функционировать АСВ и обкатан механизм санаций банков), но, в то же время, мы успели завершить только первую часть пенсионной реформы и только начали выстраивать наш финансовый сектор.

Какие меры принимаются и чего еще не хватает

Правительства реализуют меры по поддержке реальной экономики и финансового сектора. С каждым днем объемы выделяемых средств увеличиваются.

При этом иногда возникает вопрос, нужно ли государству поддерживать экономику или лучше довериться рыночному механизму, при котором выживут сильнейшие и сама собой произойдет эволюционная чистка рынка от неэффективных предприятий. Считается, что государство должно поддерживать общество при катастрофических событиях и сглаживать шоки.

Некоторые говорят о том, что правительства должны потратить как можно быстрее и больше денег на поддержку экономики. Наверное, мы все же должны воздержаться от того, чтоб в спешке раздавать деньги направо и налево. Во-первых, у нас очень ограниченные ресурсы, особенно у России. Во-вторых, на рынке существует много предприятий очень разного качества, многие из них являются неэффективными, а некоторые и вообще мошенниками, не хотелось бы, чтобы государственные ресурсы были потрачены на их поддержку. Программы помощи должны быть продуманны и по возможности аккуратно организованы.

Некоторые старые решения могут оказаться не подходящими в данной ситуации. Кризис происходит на микроуровне, и регуляторам может быть сложно “дотянуть свою руку помощи” до каждого нуждающегося. Инструменты, которые у нас есть, часто бывают неэффективными. Например, как показало недавнее исследование о программах поддержки МСП в США, непропорционально большая часть ресурсов попала в регионы с более благоприятной ситуацией по коронавирусу.

Сейчас многие программы господдержки структурированы в виде кредитов, но экономике нужен капитал, а не кредиты. Кредит – это финансирование, которое подразумевает, что вы должны будете через какое-то время выплатить его с процентами; владельцы предприятий, которые и так не знают, как будут расплачиваться по существующим займам, вряд ли будут рады новому кредиту. В мире и так уже слишком много долгов. Остановка экономики в первую очередь уменьшает капитал, и поэтому именно капитала (финансирование в виде доли в проекте), а не кредитов, сейчас не хватает на всех уровнях.

Профессор Гарварда Джереми Стайн считает, что государства должны быть не кредиторами последней инстанции, а скорее венчурными капиталистами последней инстанции. Как венчурным инвесторам, правительствам нужно проинвестировать в будущее в условиях существования на рынке большого количества компаний очень разного качества. Для уменьшения асимметрии информации, венчурные капиталисты обычно используют достаточно легкий и полезный инструмент поэтапного финансирования, когда каждый раз перед новыми траншами оцениваются результаты прошлого этапа. Венчурные инвесторы обычно выдают финансирование не в виде кредитов (так как это не самый оптимальный контракт в этом случае), а в виде привилегированных акций (гибридные инструменты, сочетающих в себе преимущества как кредитов, так и акций). Эти инструменты могут пригодиться в нынешней ситуации.

Регуляторам нужно максимально четко продумать механизмы, по которым будет работать господдержка, и при этом помнить про финансовую стабильность, которая обеспечивается, в том числе, банковским капиталом – абсорбирующим шоки буфером. Сохранить буферную подушку можно, отказавшись от выплаты дивидендов и обратного выкупа акций.

Во время кризиса банковской системе потребуется дополнительная ликвидность, которую обычно предоставляет ЦБ. Еще в XIX веке Уолтер Бэджет утверждал, что центральные банки должны предоставлять дополнительную ликвидность без ограничений, под высокий процент (то есть с некоторым штрафом) и только под залог высокого качества (потому что центральные банки не должны брать на свой баланс никаких кредитных рисков). При невозвратах по кредитам, при нарушении последнего пункта, на балансах ЦБ может оказаться много рискованных залогов. Убытки по ним могут привести по сути к смешению монетарной политики с фискальной.

Центральные банки придерживались золотого правила Бэджета во все времена, но в последнее время стали нарушать его: ФРС США – весной 2020 года, когда начала принимать на свой баланс активы сомнительного качества, а ЕЦБ – еще в 2010 году, когда стал брать на свои балансы облигации Италии, Греции, Ирландии и Испании. Банк России старается не брать на свой баланс риски, но все же это частично происходит через аукционы репо, в которых под залог также берутся корпоративные и муниципальные облигации, пусть и хорошего качества. Банку России не стоит следовать примерам Европы и Америки, а лучше вспомнить про правила Бэджета и четко их придерживаться.

Если за финансовую стабильность на национальном уровне отвечают центральные банки каждой страны, то кто отвечает за финансовую стабильность на глобальном уровне или в Европе? Если за американским или российским ЦБ стоят ресурсы национальных государств, то в Европе непонятно, кто отвечает за финансовую стабильность и кто поддержит финансово тот же ЕЦБ в случае проблем.

Чего ждать в будущем

Нынешний кризис приведет к глобальным последствиям. В Европе есть вероятность большого кризиса, потому что существующая система уже на конец 2019 года была очень хрупкой. В экономике США идет «огосударствление», которое сильно противоречит идеям, на которых это государство строилось. Относительно России сложно делать какие-то определенные прогнозы.

Коронакризис ускорил все процессы. Мы все сейчас ускоренными темпами переходим не в календарный, а в настоящий XXI века. Любой кризис, слом системы – это огромные возможности, и будем надеяться, что мы сможем ими эффективно воспользоваться.