Бизнес аналитика 9-04-2018

09.04.2018

РЫНОК АКЦИЙ

Российский фондовый рынок изначально показывал неплохую динамику в пятницу, однако новый раунд американских санкций, наряду с очередным снижением на рынке акций США спровоцировал сильную распродажу ближе к закрытию. По итогам дня индекс РТС закрылся снижением на 1.36%, а российский рубль подешевел на 50 копеек до 58,20 относительно доллара США.

Все публичные активы Дерипаски были включены в американский санкционный список, что, по сути, запрещает иностранным инвесторам владеть этими активами с 7 мая. Акции РУСАЛа, как и можно было ожидать, рухнули на 17.73% в Москве, а акции En+ обвалились на 20.9%. Котировки Полюс Золото упали на 3.1% после включения в санкционный список Керимова.

Акции банков демонстрировали разнонаправленную динамику - Сбербанк просел на 2.00%, ВТБ подорожал на 2.69%. Акции нефтегазовых компаний снижались, поскольку Brent подешевела на $1 до $67.00 за баррель, Роснефть и ЛУКОЙЛ упали на 0.95% и 1.28% соответственно. Россети опубликовали сильные результаты за 4К17, которые оказались чуть выше ожиданий рынка, кроме того, компания не исключает выплаты специальных дивидендов за первый квартал. На фоне снижения рынка акции металлургических компаний пользовались спросом в течение дня - Северсталь, ММК и НЛМК подросли примерно на 1% за день.

Мы ожидаем, что рынок сегодня откроется снижением на 0.5-1%.

ДОЛГОВОЙ РЫНОК

Доходности бенчмарков в пятницу упали на фоне растущей напряженности в отношениях США и Китая из-за взаимных ограничений на импорт, а также слабой статистики по занятости в США: количество рабочих мест в несельскохозяйственном секторе выросла всего на 103 тыс в марте против прогноза в 193 тыс. UST10 закрылись с доходностью 2.77% - на 6 бп ниже уровней четверга.

Облигации EM закрылись разнонаправленно. 10-летние суверенные облигации Турции и Индонезии демонстрировали опережающую динамику, доходности упали на 5 и 4 бп соответственно. Бумаги Аргентины прибавили 4 бп в терминах доходности.

Новый раунд американских санкций в отношении российских компаний, бизнесменов и чиновников оказал давление на российские евробонды и ОФЗ. Выпуски Russia28 и Russia47 закрылись на отметке 4.51% (+3 бп) и 5.19% (+5 бп) соответственно. Выпуск 26207 завершил день на отметке 6.97% (+3 бп).

Стратегия и макроэкономика

Минфин США объявил один из самых жестких раундов антироссийских санкций на настоящий момент, добавив в санкционный список ряд лиц и компаний, включая Олега Дерипаску, Сулеймана Керимова, Алексея Миллера, Андрея Костина, а также некоторых других чиновников и бизнесменов.

Самый сильный удар был нанесен публичным компаниям, контролируемым Олегом Дерипаской, а именно, РУСАЛу и En+. Добавление в санкционный список означает блокировку активов в США и запрет на любой бизнес с этими компаниями для американских граждан, включая любые операции с долговыми и долевыми инструментами. Минфин США дал один месяц на продажу акций и долговых инструментов РУСАЛа - ограничение на операции вступает в силу 7 мая. Также американским гражданам дано 2 месяца на завершение действующих контрактов и прекращение взаимодействия с компаниями, попавшими в санкционный список.

Также в список была добавлена Группа Ренова, контролируемая Виктором Вексельбергом. «Дочка» Ренова - девелопер Кортрос имеет обращающиеся рублевые облигации.

Наше мнение. Акции En+ и РУСАЛа упали примерно на 18% в Москве, евробонды РУСАЛа также оказались под давлением. В то же самое время, общая реакция российского рынка оказалась достаточно спокойной: за исключением En+ и РУСАЛа санкции не коснулись других публичных компаний (в санкционный список вошли только некоторые топ-менеджеры). Что касается РУСАЛа и En+, мы ожидаем прояснения ситуации от компаний / собственника, которые могли бы пролить свет на потенциальный масштаб негативного влияния на бизнес и дальнейшие действия для его минимизации. На данном этапе слишком рано делать какие-либо выводы относительно торгуемых акций / долговых инструментов РУСАЛа и En+.

Банки и финансы

Чистая прибыль банка за 1К18 составила 196 млрд руб. (+26.4% г/г), что предполагает аннуализированный RoE 23% (против 21.7% за 1К17). Чистый процентный доход вырос на 7.2% г/г до 301 млрд руб., а чистый комиссионный доход ускорился на 18.4% до 91 млрд руб. Отчисления в резервы упали на 21% до 38.7 млрд руб., аннуализированная стоимость риска составила всего 0.7%, что ниже прогноза менеджмента в 1.3%-1.5% за весь год. Операционные расходы выросли на 9% г/г, что достаточно существенно и соответствует соотношению затраты/доход 30%. Корпоративный кредитный портфель остается практически неизменным с начала года на уровне 12 трлн руб., а розничный кредитный портфель вырос на 4.5% с начала года до 5.15 трлн руб.

Наше мнение. Сбербанк, как обычно, показал хорошие финансовые результаты. Розничный бизнес - основной драйвер кредитного портфеля банка, в то время как корпоративное кредитование по-прежнему стагнирует. Ключевые метрики банка, типа ROE, чистой процентной маржи и неработающих кредитов, находятся в хорошей форме. Мы ожидаем нейтральной реакции рынка на результаты. Ближайший катализатор - рекомендация наблюдательного совета по дивидендам за 2017 17 апреля.

Электроэнергетика

Выручка составила 948 млрд руб. (+5% г/г, +5% по сравнению с консенсус-прогнозом Bloomberg), EBITDA, скорректированная на разовые статьи, достигла 314 млрд руб. (+18% г/г, +5% по сравнению с консенсус-прогнозом, + 9% по сравнению с нашим прогнозом на 2017). Чистая прибыль после вычета доли меньшинства составила 102 млрд руб. (+37% г/г, +13% по сравнению с консенсус-прогнозом, +31% по сравнению с нашим прогнозом). Компания осталась в минусе по FCF в 2017 - FCF составил минус 3 млрд руб., хотя стал ближе к нулю по сравнению с 2016, когда компания продемонстрировала отрицательный FCF минус 21 млрд руб. Денежный поток от операционной деятельности подскочил на 21% г/г до 212 млрд руб., в то время как консолидированные капзатраты выросли выше 200 млрд руб., составив 216 млрд руб.

Наше мнение. Результаты выглядят сильнее, чем ожидали мы и рынок (хотя консенсус-прогноз Bloomberg основан но очень небольшом количестве оценок аналитиков), однако финансовые результаты никогда не были катализатором роста для акций Россетей. Последние рассматриваются рынком как сумма многих публичных составляющих (ФСК и МРСК), а значит их динамика определяется движениями акций соответствующих компаний. Более того, дивиденды - наиболее важный драйвер, но, как мы писали в недавнем отчете по дивидендам Россетей (см. «Россети и дочерние компании. Новая дивидендная политика: реши задачу со «звездочкой» от 28 марта 2018), Россети не будут выплачивать дивиденды за 2017 после чистого убытка по РСБУ за 2017. Тем не менее материнская компания соберет рекордные 25 млрд руб. дивидендов от своих дочерних компаний, по нашим оценкам.

Cамые важные итоги.

  • Дивиденды. У компании, согласно закону, есть ограничения на выплату дивидендов за 2017 из-за чистого убытка по РСБУ за 2017. Тем временем Россети рассматривают возможную выплату дивидендов за 1К18, ожидая достаточно высокую чистую прибыль за этот период - отчетность выйдет 13 апреля. Россети намерены заплатить не меньше, чем в прошлом году, т.е. 4.0млрд руб. - компания не уточнила, как эта сумма будет распределена между обыкновенными и привилегированными акциями. Если компания выплатит 4.0 млрд руб. полностью по обыкновенным акциям, это будет соответствовать дивидендам 0.02 руб. на акцию или очень невысокой доходности 2.5%.
  • Прогноз на 2018. Россети прогнозируют, что выручка составит 1 000млрд руб. (+5% г/г), EBITDA достигнет 325 млрд руб. (+4% г/г). Чистая прибыль, включая долю меньшинства, составит 147 млрд руб. (+7% г/г).
  • Денежная поддержка внутри холдинга. Россети направили 21.3млрд руб. на финансовую поддержку своих проблемных дочерних компаний в 2017 и ожидают потратить на эти цели 20-25 млрд руб. в этом году. Основные реципиенты включают в себя МРСК Северного Кавказа (единственная компания, которая по-прежнему демонстрирует чистый убыток), Янтарьэнерго в Калининградской области и МРСК Юга. Это означает, что компания вновь отдаст предпочтение финансовой поддержке своих проблемных «дочек» при распределении средств, собранных в качестве дивидендов от дочерних компаний, а не использует их для выплаты дивидендов от материнской компании.
  • Покупка футбольного клуба ЦСКА. Компания заявила, что финального решения по этой потенциальной сделке пока не принято.

Наше мнение. Мы вновь укрепились в нашем мнении, что акции Россетей не выглядят привлекательными, если компания не изменит свой подход к дивидендам: собирать денежные средства от своих дочерних компаний (около 25 млрд руб. в этом году, по нашим подсчетам), а затем использовать эти средства, чтобы помогать своим проблемным структурам, выплачивая лишь малую толику этих средств в качестве дивидендов своим собственным акционерам. Похоже, что никаких изменений не предвидится, и мы не видим никаких причин выбирать акции Россетей, и сохраняем рекомендацию ДЕРЖАТЬ. ФСК - гораздо более привлекательная альтернатива - мы рекомендуем ПОКУПАТЬ акции с целевой ценой 0.22 руб. Кроме того, мы считаем МРСК Волги, МРСК Центра и Приволжья и Ленэнерго самыми заманчивыми дивидендными историями среди распредсетевых «дочек» Россетей.